原文作者：Talking About Fight Club｜原文編譯：DeFi之道
盈利能力很重要，協議如何使用其利潤也很重要。
最近的熊市給各種項目的代幣經濟學帶來了更加嚴格審查。敘事在很大程度上已經從追求在牛市期間創造奇跡的自反性（reflexive）機制轉向可持續的利潤，這反而使項目能夠經受散戶興趣減弱的時期。然而，很少看到根據盈利能力直接比較項目的情況，甚至很少有資源專門用於這一目的。
因此，本文進行了以下研究，根據盈利能力比較主要的以太坊和 Solana DEX（重點關注後者） 。利潤將定義為：
利潤 = 收入（協議費）- 費用（流動性挖礦）
實際上，項目可能還有流動性挖礦以外的費用（例如團隊工資、營銷等），但這些數字通常不會公開發佈，並且找到協議費用為每個項目和流動性挖掘數據並非易事；這涉及加入他們各自的 Discord 服務器並持續不斷地提出問題。此外，並非所有協議都與其代幣持有者分享利潤，有些協議要求你鎖定代幣才能獲得你的份額。因此，我們對利潤進行了這樣的定義，以便繞過這些差異，並在一個標準化的基礎上對協議進行比較。
我們想回答的問題是：
- 協議賺的錢是否比它支付的錢多（協議費 > 流動性挖礦）？這有助於我們評估該協議目前的策略是否可持續。
- 在什麼代幣價格下，該協議會達到盈虧平衡（利潤=0）？這為我們提供了一種估算代幣「公允價值」的方法。
- 如果代幣持有者按比例獲得協議的利潤（市值利潤的年利率 APR），他們將獲得多少錢？假設所有收入都分配給持有者，這衡量了持有代幣的可取性。
- 協議使用其 TVL（TVL 的 APR 利潤）能夠產生多少利潤？這讓我們瞭解到該協議能夠如何有效地利用其存入的資產。
在單獨討論項目之前，讓我們看一下整體結果：
右邊突出顯示的欄目提供了上述問題的答案。
- 每日利潤是簡單的收入減去發行量。
- 盈虧平衡代幣價格是每日利潤等於 0 的價格，而盈虧平衡價格變化是到達該價格的代幣價格變化的百分比。這很有趣，但並不意味著是規定性的；這些數字不應被解釋為代幣「應該」的價值。它只是量化協議所賺取的收入與通過流動性挖礦（LM）釋放的價值之間差異的一種方法。（注意：它不能應用於沒有任何 LM 的項目。）
- 市值和 TVL 利潤的 APR 是通過將每日利潤視為市值和 TVL 產生的收益，並將其轉換為 APR 來計算。
Uniswap
儘管從數據的角度來看並不有趣，但我覺得有必要將 Uniswap 包括在內，因為它在所有 DEX 中產生的交易量最大。
Uniswap 既沒有 LM 排放，也沒有協議費，所以它沒有利潤或損失。然而，它確實有一個「費用開關」，治理者可以在任何時候決定打開。
開啓收費無疑會增加利潤，但也會造成 LP 費用減少→流動性減少→交易量減少→LP 費用減少的循環，直到達到平衡。
SushiSwap
SushiSwap 是 Uniswap 的一個分叉 ，已經擴展到提供各種服務。
SushiSwap 似乎是更可持續的協議之一。我對他們的生態系統不太熟悉，所以除了他們的 LM 釋放量相對較低之外，似乎沒有更好的說法來解釋這種情況的出現。
Curve
Curve 是以太坊上最大的穩定幣 DEX，最近已擴展到非穩定幣對。
在本次研究的協議中，Curve 的 LM 釋放量最大，是其收入的 10 倍以上。Curve 最近發佈了他們的 V2 池，所以看看他們是否能有意義地增加 Curve 的收益將是很有趣的。
Serum
Serum 是 Solana 上的一個中央限價訂單簿。
相對於它產生的收入，Serum 也有大量的 LM 釋放。它有一個完全稀釋的市值，甚至比 Uniswap 還要大，這也是它在提供激勵方面有很大餘地的部分原因。
Saber
Saber 是 Solana 上最大的穩定幣 DEX。
雖然 Saber 產生了相當數量的交易量，但其極低的費用意味著該協議的收入很少，大部分來自其 USDC -USDT 池的 0.5% 提款費用。不管怎麼說，相對於其產生的收入，其 LM 釋放量是相當可觀。
Orca
Orca 是 Solana 上最大的 Uniswap v3 風格的 DEX。Orca 是 Solana 上最大的 Uniswap v3 風格的 DEX。
Orca 目前僅為其固定產品池收取協議費用，並且與 Uniswap 一樣，尚未為其集中的流動性池開啓協議費。打開它們會增加利潤，但也會減少交易量，因此很難判斷它會產生多大的影響。
Raydium
Raydium 是 Solana 上的一個 DEX，它既擁有自己的資金池，也在 Serum 的訂單簿上發佈其流動資金。
Raydium 已通過穩定的 LM 獎勵流來激勵其大部分的資金池，目前這些獎勵已遠遠超過其收入。隨著集中流動性在 Solana 上變得越來越普遍，Raydium 越來越難以像以前那樣獲得主要貨幣對的交易量份額。
Lifinity
Lifinity 是 Solana 上一個相對較新的 DEX，具有許多獨特的功能：
- 無 LM 釋放量
- 該協議擁有其提供的大部分流動性（因此可以獲得該部分流動性 100% 的費用）
- 圍繞預言機價格集中流動性，顯著降低甚至逆轉 IL（即通過平均低買高賣而無需任何類型的價格預測，從做市中獲得利潤）
- 值得注意的是，Lifinity 是本研究中唯一產生有意義利潤的 DEX。
總結
所有的 DEX 在某種程度上都是有用的基礎設施。它們使做市商能夠提供流動性，而交易者能夠有償獲得這種流動性。然而，LM 釋放的存在往往隱含著這樣一種認識：交易者作為任何交易的發起者具有優勢，因此流動性提供者除了收取費用外，還需要額外的補償。
LM 釋放的必要性使人們質疑協議是否可以捕獲比其釋放量更多的價值。TCP/IP 等 Internet 協議也非常有用，但未能捕捉到它們創造的任何價值。這也是大多數 DEX 的命運嗎？
這也揭示了為什麼像 TVL、數量和收益等參數不如人們提及它們的頻率那麼有用。這些數字可以通過增加 LM 釋放而被人為誇大。歸根結底，如果一個協議無法為其代幣持有者創造利潤，這些指標是否重要？
當然，在考慮投資時，盈利能力並不是最重要的。協議如何使用其利潤也很重要，而且投機在代幣價格是否升值方面起著重要作用。但是沒有辦法量化這種力量，我們只需要關注當前產生的利潤。所以這似乎是一個正確的分析起點，特別是與上面提到的參數相比。
我希望這種類型的數據變得更容易獲得，並成為一種標準指標，不僅用於比較 DEX，也用於比較其他類型的協議（借貸、槓桿收益農場等）。我相信其他人能夠比我更有效地收集這些數據。理想情況下，有人會創建一個儀表板，可以實時監測協議的盈利能力。
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