深入解讀 Pendle:LSDFi 的“收益飛輪”

原文作者:Lucky
原文來源:Biteye

Pendle 是建立在多鏈上的收益代幣化協議,通過將生息代幣本息分離的方式,讓用戶可以折價購買相應的底層資產。

同時對於收益率交易者,可以通過交易收益代幣(YT)來表達自己對生息資產收益率的看多看空觀點。詳細機制將在下文中展開。

Penlde 的發展歷史如下:

  • Pendle 於2021 年6 月在主網以太坊上線;
  • 2021 年11 月,在Avalanche 上線,同年完成了2 輪融資,總融資金額為370w 美元的機構輪融資與4337 個ETH 眾籌輪融資;
  • 2022 年11 月,正式上線V2 版本,重新構建了其AMM 的模型,來提高交易效率;
  • 2023 年3 月,Pendle 上線Arbitrum;
  • 2023 年7 月,幣安宣布上線Pendle,隨後Pendle 宣布上線BSC 主網,在多鏈的進程裡又向前邁了一大步;

閱讀更多:Pendle 生態中值得關注的三個項目


01 Pendle 流動性挖礦獎勵

在了解如何通過流動性挖礦賺取獎勵之前,我們先來簡單了解一下Pendle 的機制

首先,Pendle 將生息類代幣,如cDAI,stETH 等,封裝成SY(標準化收益代幣),例如stETH 經過封裝後→ 變成SY-stETH。

然後,SY 再被拆分為本金和收益兩個組成部分,分別是PT(本金代幣)和YT(收益代幣)。這個過程被稱為收益代幣化,即將收益拆分為獨立的代幣。

PT 是本金代幣,持有PT 代表你享有本金的所有權,可以在到期後兌換領回,假如用戶擁有一張1 年後到期的一枚PT-stETH, 意味著該用戶在一年後可以兌換價值1ETH 的stETH。

YT 是收益代幣,持有YT 代表擁有底層資產產生的所有當前收益,可以隨時領取。假如用戶擁有1 個YT-stETH,而sETH 的收益率為5%,那麼在一年結束後該YT 代幣將累積0.05 個stETH。

因此從上述過程中,我們可以得出YT+PT=SY。

通過該方式,Pendle 設計了只需提供單邊流動性的AMM 池子,流動性池的默認設置為PT/SY,同時利用YT+PT=SY 的關係,可以利用PT/SY 池進行YT 的閃電交換。

(例:當用戶購買收益代幣(YT) 時,買方可以通過發送SY 代幣,AMM 合約將從流動性池中提取SY 來鑄造成PT 和YT,將YT 發送給買方,把PT 出售換成SY 來還到流動性池中。)

即Pendle通過PT/SY單個池子即可達成交易本金代幣 PT 和收益代幣 YT 的效果。

(需要注意的是,由於任何的本金代幣與收益代幣都是具有到期日的代幣,所以在AMM 的模型裡,兩者的價格除了受市場交易者的交易影響推動外,還會受時間的影響。

對於本金代幣PT 來說,其交易價值會隨著時間的增加而增加,來保證在到期時能夠1:1 兌換底層資產;

而對於生息代幣YT 來說,由於其代表的是從當前到到期日所能產生的利息,所以隨著時間的推移,從當下到到期日的逐漸變短,產生的利息逐漸下降,**所以YT 價值將隨著時間的推移自動下降,**在到期日時變成0。

對於LP 來說,其LP 的頭寸價值=PT+SY=2SY-YT,因此如果持有LP 到期時,流動性提供者將不會承擔無償損失。

流動性提供:

1)在簡單模式中:用戶在選定需要提供流動性的池後,可以選擇任意單一主流資產來進行流動性的提供,如ETH,wBTC,USDT,USDC等。

Pendle將自動把用戶提供的資產在KyberSwap中兌換成生息資產,然後封裝成標準化代幣SY加入流動性池中。

2)在Pro模式中:用戶可以通過Zap in/Zap out的操作來進行流動性的提供/撤回,同時可以選擇是否開啟零價格影響Zap模式。

簡單來說,在模式下的Zap,添加流動性時,一部分基礎資產會被用於從PT/SY池購買PT,剩下的則被包裝為SY。然而,購買PT可能會導致價格影響。而開啟零影響Zap模式時,基礎資產將完全被包裝為SY,其中一部分用於鑄造PT和YT。然後將PT和剩餘的SY用於提供流動性,YT返還用戶的錢包。這就消除了購買PT的步驟,從而避免了任何潛在的價格影響。

上面我們說過,在Pendle中提供流動性時,只需持有至非常,將不會產生無常損失,那麼下面作為LP的我們,可以獲得的收益來源有哪些呢?是Pendle中LP主要的收益來源:

  1. 流動性池產生的交易費用;
  2. $PENDLE代幣獎勵;
  3. 底層資產的收益;
  4. 代幣項目方的激勵;(不一定有)

(同時對於 vePendle 的持有者還可以擁有 Boosted 的收益)


02 Pendle 如何進行交易

在理解收益率交易時,我們需要理解,任何資產的底層收益率都是具有波動的。

比如在Compound 中存款,我們存入USDC,但是獲得的存款利率將會是根據市場貸款需求而變動的利率。

我們質押ETH,獲得的質押收益率也是隨著礦工的數量和區塊的活動及收入情況而變動的。

下圖是Compound 中在2020-2022 年的存款資產利率曲線,可以看出,在牛市的時候,大多資產的利率上升,在熊市時,大多資產的利率下降,波動幅度從0%-15% 不等。

因此針對利率的波動,當用戶看好或者不看好未來的利率表現的時候,都可以在Pendle 中進行相應的操作來表達自己的觀點獲益。下面將一一介紹:

1)當用戶看好未來收益率時,此時可以持有/買入YT。

因為YT 代表的是從當下到到期日的收益,所以若用戶看好後續的底層資產收益率走勢,可以通過做多YT 來做多看多收益率的觀點。

2)當用戶不看好未來的收益率時,此時可以持有PT/賣出YT。

若用戶不看好後續的走勢,則在用戶認知中,當下的利率是高於未來的利率,因此鎖定住當下的利率反而是最好的方式,因此持有購買PT 來鎖定當下利率會是較好的操作。

同時,Pendle 還推出了underlying APY 的數值參考,即持有資產的收益率數值作為參考方便用戶進行收益率交易。(用底層資產收益率與隱含收益率進行比較,後者是市場交易出來的收益率,也即固定收益率/買入折扣。)

1)當持有底層資產的收益率>隱含收益率時,此時可以考慮買入YT,做多資產的隱含收益率,或者賣出PT 來獲得底層資產,同時做LP。

2)當持有底層資產的收益率<隱含收益率時,此時可以考慮做上述操作的相反方向。

為了更好的看出不同操作的收益情況,Pendle 推出了收益計算器,圖一是看多未來收益率,認為stETH 未來收益率可以達到6% 時,相應的各操作能帶來的利潤。

可以看出,此時買入YT,若未來收益率達到6% 時,則可以獲得近50% 的上漲收益。

但是需要注意的是,如果未來的收益率僅達到了2%,可以從圖二中看出,虧損也達到了53%,因此對於YT 的交易來說,是一個收益較高風險也高的操作。


03 vePendle 與其背後的生態現狀

在V2 版本中,Pendle 團隊在V2 版本中正式將Ve 模型引入了Pendle 代幣,賦予了Pendle 代幣價值捕獲能力。

目前用戶可以通過鎖倉Pendle 來獲取vePendle,鎖倉期從1 周到2 年不等,鎖倉期越長,相同數量下的Pendle 下獲得的vePendle 越多,目前總鎖倉的Pendle 達到了38,038,735 枚,平均的鎖倉期限為429 天。

持有vePendle 可以獲得的權益如下:

1)可以Boost 提供流動性時候的獎勵,最高可Boost 原基礎APY 的2.5 倍。

2)vePendle 持有者將可以獲得「Base APY」+」Voter APY」=Max APY 的持有和投票收益。

Base APY 來源:Pendle 從YT 產生的所有收益中收取3%的費用。目前,該費用的100%分配給vePENDLE 持有者;已到期(Matured) 但尚未被持有人兌現領回(Redeem) 的PT 的部分收益,也將按比例分配給vePENDLE 持有者。上述獎勵構成了vePENDLE 的「Base APY」。

Voter APY 來源:veP 持有者可以通過投票將Pendle 代幣模型中的流動性獎勵分配引導至不同的池子中,以此來激勵投票池中的流動性。

vePendle 投票者將有權獲得被投票池子80%的交易費,這構成了「Voter』s APY」。

下圖是目前vePendle 持有者投票可以獲得的APY 歷史情況與當前APY 情況。

可以看出在採用vePENDLE 模型之後,其價值捕獲的能力將對流動性提供者以及看好Pendle 的長期投資者產生了更大的吸引力與需求。

目前Pendle 協議採取的是veToken 和Gauge 投票模式進行流動性挖礦激勵,所以圍繞著vePENDLE 的投票權治理,有多個項目方通過類似Convex 的思路來爭取vePENDLE 的投票權來引導Pendle 的流動性激勵,如下所示:

以上項目通過對vePEDNLE 的收集,通過無需質押即可獲得Boost 收益的機制來吸引大量的普通用戶進行流動性的提供。

目前這些圍繞Pendle 的協議的構建是有助於Pendle 協議的長期發展的,從增加影響力和吸引資金兩方面來看的話。

(需要注意的是$mPENDLE 與$ePENDLE 與$PENDLE 的兌換下目前的流動性較差,都有較大的折價。)


04 Pendle數據分析

截至7 月18 日,Pendle 的總TVL 為143.76M,從Defillama 的數據中我們可以看出,Pendle 自2023 年以來TVL 一直保持著大幅增長,從年初的15M 左右到現在增長了近10 倍,其中TVL 有近70% 來自於LSD 板塊的貢獻。

為了更好得看出Pendle 當下在加密市場的採用率如何,我們選取了質押率跟社交媒體推特發文數量來進行觀察。

從下圖我們可以看出,自年初到現在以來,Pendle 的社交媒體影響力不斷增加,推特發文數量從連續幾個月為0 到每週都有近20-40 條的推文討論。

推特是加密採用中最有影響力的平台之一,持續增長的推特影響力可以為Pendle 的大規模採用打下良好的基礎。

而從用戶的質押情況來看,Pendle 上的質押金額也是在不斷增長。

從Pendle 的Holder 人數也可以側面的看出Pendle 目前用戶對於Pendle 未來的信心,增長情況如下所示:

從Pendle 目前的協議交易量看來,其主要的協議成交集中在LSD 板塊中,佔據了55.58%,可見Pendle 的協議發展與LSD 賽道的緊密相關。

未來隨著LSD 賽道的進一步發展,Pendle 若能繼續保持該增長趨勢,其TVL 及各項數據與LSD 賽道同步增長的可能性較大。

同時該協議上成交量第二大資產是GLP,GLP 是在GMX 內的生息代幣,GMX 目前是ARB 上的最大永續交易所,GMX 目前的發展狀態也較為良好。

可以看出,Pendle 的主要交易量大的標的都是發展穩健,收益率具有一定保障的標的,可見這類資產對於用戶的吸引力較大。

05 Pendle的多鏈發展

從Pendle 的發展歷史中,先是部署了以太坊主網,其次又陸續在Avalanche 和Arbiturm 上線,近期更是上線了BSC。

可以看出,Pendle 一直保持著節奏較好的發展計劃,並且一直在往多鏈擴張的方向上發展。可以說是LSDFI 賽道中目前支持的鏈數量做多的協議了。

從下圖的TVL 分佈情況可以看出,由於上線BSC 鏈的時間並不長,所以其TVL 主要集中在ETH 與Arbitrum 上。

(Avalanche 由於在2023 年TVL 及其採用率下降幅度較大,所以目前Pendle 的發展重心從這條鏈撤離了。)

而BSC 上線僅一周有餘,其TVL 目前為$4.6M,可以說是一個不錯的冷啟動表現了,目前BSC 上的池子較少,僅有2 個,生息標的皆為ETH。未來隨著其池子的增加,該鏈上的TVL 有望進一步增加。

06 總結

Pendle 是一個較為老牌的Defi 協議,近期發展速度較快,一方面是跟上了LSD 賽道的發展,及時地推出了相關的產品;

一方面是跟上了目前區塊鏈中多鏈生態發展的現狀,積極地在多鏈部署其產品。

同時,該協議今年在代幣模型上進行了較大的變動,在v2 版本中推出了vePendle 模型大大增強了其代幣的價值捕獲能力,吸引了更多用戶與投資者的參與和圍繞著該協議的生態的構建。

Pendle 若能在LSDFi 中繼續保持領先地位,跟隨著LSD 賽道的發展而發展,未來大概率還將具有較大的增長潛力。

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