stETH 脫錨進行時,Aave 讓數十億美金隨時可能灰飛煙滅,但也帶來了機遇

作者:柳葉驚鴻

最近不少人已經觀察到,Curve 的 stETH/ETH 池子已經開始脫錨,最高時已經達到脫錨 5%。因此專門寫了這篇文章,給大家稍微分析下 stETH 脫錨事件,並且給一些我個人的結論。

  1. stETH/ETH 肯定會脫錨,但脫錨程度受到以太坊合併進度影響;
  2. stETH/ETH 即使脫錨,也無需過度擔心,因為 Lido 的 stToken 是 1:1 承兌;
  3. stETH/ETH 存在較大的套利機會,但獲利落袋時間可能較長。

針對以上結論,我會在正文結束後進行詳細解讀,正文更多是按照時間順序給大家梳理stETH/ETH流動性危機的來龍去脈。很耗費精力,希望大家多多點贊轉發支持一下。

正文

首先,需要給大家補充一些前置知識,lido.fi 是一個 PoS 資產的流動性解決方案。眾所周知,在一些 PoS 公鏈中,是可以通過質押代幣來獲取收益的,但是參與 PoS 質押最大的一個問題是對應代幣會失去流動性,即使退出質押也需要時間來解鎖。

常見的 PoS 公鏈退出一般需要 14 天,或者 21 天時間來解鎖代幣。這樣長的解鎖週期,非常容易讓投資者錯失交易機會。正因存在這樣的巨大痛點,流動性解決方案就應運而生了。而 Lido 則是其中較為出名的一個項目。

steth

當前 Lido 支持五個網路的質押,分別是以太坊,solana,kusama,polygon,波卡。質押的收益從 4% 到 16.5%。其運行邏輯也非常簡單,通過智能合約控制 staking 流程,當用戶質押一個代幣,同時會增發一個 stToken 給到用戶作為憑證。

而 stToken 沒有質押鎖倉的限制,可以在公開市場自由交易。那麼用戶既可以享受到節點質押的收益,也同時擁有沒有限制的流動性。當出現價格暴跌的情況時,用戶可以選擇拋售 stToken即使止損,避免因為鎖倉錯過交易機會。

當 stToken 拋售過大,產生脫錨時,那麼會有套利者購入 stToken 並在 Lido 官網進行贖回。那麼可以盈利不少的幣本位,比如 1 個 stSOL= 0.9 SOL。那麼用戶此時購入 10 個 stSOL,成本是 SOL 市場價的九折,然後在 Lido 官網進行贖回,等待解鎖之後可以獲得 10 個 SOL,那麼這就獲利 10% 完成套利。正因這樣的邏輯,所以 stToken 在絕大部分時候都是在 1:1 左右徘徊,一有脫錨情況馬上會被套利者搬平。

那麼為什麼當前 stETH 出現大額脫錨,並且持續了較長時間也沒有回去呢?原因出在以太坊合併上。目前質押 ETH 在 Lido 後,是無法贖回的,需要等待以太坊合併完成之後,stETH 才能自由贖回 ETH。因此 stETH 就無法進行上述的套利搬磚回到錨定價格,這也意味著 stETH/ETH 天然存在流動性危機。

stETH/ETH流動性危機緣起:CelsiusNetwork

其實在 stETH 上線很長的一段時間來看,並沒有發生太大的脫錨事件。但這次因為另一個項目 CelsiusNetwork 發生巨額虧空,以至於抽走在 Curve 的 stETH/ETH 的流動性來給客戶進行兌付,從而讓 stETH/ETH 開始脫錨。

CelsiusNetwork 是個較大的 CeFi 理財平台,在美國還是比較出名的。然而在 6 月 6 日 Dirty Bubble 爆出,在一年前託管平台 stakehound 的被盜事件中 Celsius 損失了超 7000 萬美元的資金,而有意思的是,在這一年時間內,Celsius 一直“秘不發喪”,直到爆出後用戶才知道 Celsius 有如此大的資金漏洞,一時間 Celsius 成為了眾矢之的。

Celsius 在 Stakehound 的關鍵失誤中損失了至少 35,000 個 ETH,這樣的資金漏洞爆出之後, Celsius 的用戶開始擠兌贖回,但 Celsius 無法滿足贖回需求,因為 Celsius 有 73% 的 ETH 鎖定在 stETH 或 ETH2 中,這將使其在 ETH 合併之前無法進行提取。這導致 Celsius 被迫在二級市場 Curve 出售自己的 stETH 來滿足用戶贖回的需求。

根據 6 月 6 日 Curve 的 stETH/ETH 的流動性來看,一次性將 stETH 全部兌換回 ETH,會使得 stETH 脫錨到 0.64。值得注意的是,在 6 月 6 日曝光時,Celsius 錢包中的 stETH 數量是 445,000,但截止撰文時,其錢包中的 stETH 數量已經減少到 409,080,即減少了 35,920 個 stETH。這些 stETH 被轉出錢包,我並沒有去追蹤,但結合 Curve 的 stETH/ETH 價格下跌,我大膽猜測是拿去在二級市場拋售了。

對追蹤錢包和交互感興趣的朋友,可以通過這個連結進行追蹤。

0x8ace…0ee8 – Zapper.fi0x8ace…0ee8 portfolio on Zapper.fizapper.fi

stETH/ETH流動性危機加劇:AlamedaResearch

6 月 8 日,Alameda Research 在短短幾個小時內撤出了將近五萬個 stETH,即拋售。

你以為事情到這裡就結束了嗎?不,真正的問題還在後面,請讀者繼續看下去。

stETH/ETH流動性危機定時炸彈:Aave

首先,我貼上一張來自 nansen 的數據圖。

從圖上可知,stETH 最大的去處,是在 Aave 借貸池裡質押。這個借貸池目前有 140 萬個 stETH,市值約 22.6 億美元。

經常玩 DeFi 的朋友一眼就發現了問題所在,二十多億美元的池子,APY 收益是 0,借貸利用率也是 0,說明這個借貸池本身完全不產生任何收益,那麼為什麼會有幾十億的資金進去呢?

沒錯,循環借貸。

是不是很熟悉,他又來了。搞崩 Terra UST 的 DeFi 操作,循環借貸他又來了。通過 AAVE 和 Lido 的 stETH 對以太坊合併後的主網激活進行了數十億的槓桿對賭。

  1. 在 Lido 質押 ETH 換取 stETH
  2. 將 stETH 存入 AAVE 並藉入 ETH
  3. 循環上述操作

但這存在一個問題:你不能解除這筆交易。這跟其他的 stToken 不一樣,其他的 stToken 可以通過在 Lido 官網進行 Unstake 來退出,但是 stETH 受制於主網合併,因此你無法對 stETH 進行解除質押。

如果 stETH/ETH 掛鉤失敗,許多 ETH 多頭將被徹底清算。

整個 stETH/ETH 已經不是單純的流動性解決質押代幣喪失流動性從而脫錨的問題,這實質上是數十億美金槓桿多頭的清算問題。

我已經無法計算 stETH/ETH 被循環借貸了多少次,套上了多少倍的槓桿。但整個 stETH/ETH 已經成為一個隨時引爆的定時炸彈。

一旦 stETH/ETH 持續脫錨,那麼勢必引發恐慌,而對 stETH 的恐慌拋售如果觸達 Aave 的清算線,那麼這價值 22 億美金的定時炸彈將會引爆,橫掃整個市場。

而且這顆定時炸彈最可怕的是,他拆不掉。受制於 stETH 的不可逆,那麼像從 stETH/ETH 的槓桿上下車,那就需要拋售 stETH,但拋售 stETH 又勢必影響 stETH/ETH 的錨定價格。但如果不下車,只是清掉 Aave 的槓桿,那麼就要承擔後續潛在的 stETH 更大的脫錨損失。stETH 持有者陷入兩難。

此時,一個完美的加密囚徒困境誕生了。

現在拋售 stETH,stETH 價格會下挫,加快整個 stETH 的暴雷;

現在清掉 stETH 槓桿,繼續持有,別人拋售 stETH,承擔 stETH 更大的脫錨風險。

幾乎沒有第三個選擇,因為 Lido 和以太坊 PoS 主網把退路完全堵死了。

現在唯一的選擇,就是抱著僥倖心理,希望這顆定時炸彈在以太坊完成合併之前不要引爆。一旦以太坊合併順利完成,stETH 可以進行 1:1 兌付,那麼這個定時炸彈才是真正的被拆除。

stETH/ETH流動性危機帶來的機遇

回到本文最開始我給出的三個觀點,這也是我所認為此次流動性危機伴隨而來的機遇,我將會逐一分析。

stETH/ETH 肯定會脫錨,但脫錨程度受到以太坊合併進度影響

我會這樣來形容 stETH/ETH,目前他已經是裝著定時炸彈、焊死車門並且高速行駛的汽車。車上的人已經無法下來,車下的人也不可能捨生取義去救這些人。

隨著時間推移,脫錨程度也會越來越快。但是,離終點越近(以太坊順利合併),那麼位於終點的V神會親自給你拆下炸彈,大家順利逃生。以太坊合併越快,那麼拆炸彈的時間越快,脫錨時間和脫錨程度也不會持續太久。

但是,如果以太坊合併不順利,比如說再次跳票延期,那麼滿載炸彈的汽車還需要繼續開下去,脫錨將會越來越嚴重。

stETH/ETH 即使脫錨,也無需過度擔心,因為 Lido 的 stToken 是 1:1 承兌;

對於沒有在車山更多人,stETH/ETH 即使脫錨,甚至暴雷,都無需擔心。stToken 與 UST 完全不一樣,UST 是純算法穩定幣,雖然有 LFG 的儲備金,但仍然不是 100% 準備金的剛性兌付資產。

而 Lido 的流動性方案,則是 100% 準備金的剛性兌付資產。換言之,此時流動性危機即使爆發,也是因為以太坊網絡無法退出質押的 ETH 所帶來的流動性危機,而非資金虧空無法兌付的金融危機。

一旦以太坊主網合併,不管 stETH 什麼價格,都可以通過協議進行 1:1 的兌付。當然,此時的 stETH 已經是帶血的籌碼了。

stETH/ETH 存在較大的套利機會,但獲利落袋時間可能較長;

stETH/ETH 一旦脫錨,帶來的就是以太坊瘋狂星期四,我五十可能就能買到帶血的 stETH。

舉個例子,假設現在 stETH/ETH 已經跌至 0.5,那麼我現在等於用市價的一半可以購買到 ETH,等到以太坊主網合併完成,幣本位血賺 100%。

當然,以太坊主網合併並不是一個確定性的事情,可能順利完成,也可能有問題導致推遲到明年再合併,這一切都是未知數。因此,抄底購買 stETH 更類似購買了 ETH 期貨債券,等到主網合併成功了才能兌付的債券,所以這樣的套利機會,落袋時間可能要等很久。

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